財華洞察|大哥還是大哥，中信證券的中期業績有何啓示？

原創

日期：2021年7月29日 下午7:53作者：毛婷編輯：sukie

券業一哥中信證券(600030.SH,06030.HK)公佈了2021年上半年業績快報。業績表現優於7月初發佈的半年預增，因此A、H股價在公佈業績後均有所上漲。

在7月初時，中信證券預計其截至2021年上半年歸母淨利潤將按年增長20%-30%，但業績快報顯示，該公司的歸母淨利潤實際按年增長36.66%，至121.98億元，增長幅度高於之前的盈利預告。

2021年上半年，中信證券實現營業收入377.21億元，同比增長41.04%，扣非歸母淨利潤同比增長36.66%，至121.98億元。該公司解釋，強勁的業績表現主要得益於國内資本市場蓬勃發展，市場交投活躍，帶動該公司的各項業務均衡發展。

筆者留意到，這也是中信證券自2015年A股牛市以來收入最高的半年業績。見下圖，中信證券的2021年上半年收入規模較2015年上半年的311.11億元高出21.24%，但扣非歸母淨利潤表現仍不及上次大牛市，不過已是2015年之後的最高水平。

第二季業績增長加快

按照上半年數據可以估算出中信證券的2021年第二季表現：第二季收入同比增長53.51%，至213.24億元，增幅高於第一季的27.58%；季度扣非歸母淨利潤同比增長47.36%，至70.6億元，增幅高於第一季的25.1%。顯然，中信證券的第二季業績表現要優於第一季。

與同行相比，中信證券的表現又如何？

暫高於行業平均值

包括中信證券在内，目前已經公佈業績的A股上市券商有十家。從收入規模、資產規模、歸母淨利潤規模來看，中信證券無疑名列第一，不過從盈利能力、增長表現和回報率來看，中信證券卻未必能稱得上一哥。

見下表，中信證券的上半年收入增幅達到41.04%，明顯高於平均數，不過低於浙商證券(601878.SH)的58.84%。

淨利潤增幅方面，方正證券(601901.SH)為已公佈中期業績的券商中的最高，但應主要得益於第一季信用減值顯著下降而帶動季度收益翻倍。中信證券的淨利潤增幅儘管高於投行業務排名第二的中信建投(601066.SH,06066.HK)，卻低於十家券商的平均值，海通證券(600837.SH)、東方證券(600958.SH)和國元證券(000728.SZ)的淨利潤增幅都高於中信證券。

對比於去年上半年的純利率，中信證券今年上半年的純利率其實下降了1.04個百分點，中信建投則下降了9.5個百分點，或反映它們利潤較低的業務增長較快，而方正證券、東方證券、海通證券、東北證券、國元證券以及長城證券等的純利率均見改善。

整體來看，中信證券的上半年盈利能力中等偏上。

加權平均ROE（股本回報率）的對比顯示，中信證券和中信建投兩大發力投行業務的券商回報率最高，上邊已經對比過，它們的純利率表現並不突出，而ROE回報能夠領先同行，依靠的是高槓桿。

從下表可見，中信證券截至2021年6月30日的槓桿率最高（即每一股本投入所對應的資產），達到6.24倍，即每一元股本可撬動6.24元資產，中信建投次之。槓桿率高，意味著能夠以較少的股本撬動數倍資產賺取收益，所以其股本回報率也較高。

綜上所述，在已經公佈業績快報的十家券商之中，中信證券的2021年上半年業績處於同行平均水平以上。再來看A股估值，按2021年6月末淨資產值計算，中信證券的市賬率為1.59倍，高於平均水平。

再從縱向來看，按期末的每股淨資產和A股股價計算得出的市賬率，在2014年見頂之後回落，主要因為2014年末A股開始大幅上漲，中信證券的股價在年末飙升至接近34元，隨後這場牛市在2015年下半年結束，該公司的估值打回原形。

見下圖，中信證券的2020年往績市賬率處於2015年牛市之後的最高水平，而在最近已出現調整，回落至1.5倍左右。

中信證券還有何看點？

中信證券也在中期業績快報披露了華夏基金的財務數據。截至2021年6月30日，華夏基金母公司管理資產規模為1.6萬億元，較年初擴大了9.96%。上半年，該基金實現營業收入36.52億元，同比增長53.24%，淨利潤同比增長40.26%，至10.49億元。

相比之下，Wind的大數據顯示，2021年第二季公募基金淨利潤為8779億元，較第一季的淨虧損2121億元見顯著改善，兩個季度合計為6658億元，較2020年前兩季的7328億元下降了9.14%。

以此來看，華夏基金的表現頗為出色。

中信證券的投行業務依然保持優勢。見下表，2021年上半年，中信證券的股權承銷規模和主承銷商承銷收入依然佔據第一。

在基本由國有銀行主導的債券承銷市場，中信證券也取得了突破。

Wind的數據顯示，於2021年上半年，中信證券的債券承銷規模已超越建設銀行(601939.SH, 000939.HK)等國有大行和其他商業銀行，成為第三大債券承銷商，僅次於工商銀行(601398.SH,01398.HK)和中國銀行(601988.SH,03988.HK），見下表。

這些亮點或是其2021年上半年業績增長的主要驅動力。但是另一方面，也要提防相關的風險，這包括高槓桿。前文已經提到，當前中信證券的槓桿率是已發佈中期業績的券商中最高，甚至高於過往因為高槓桿而經常被诟病的中信建投。

最近，A股和外圍中資股受到環球資金環境、政策風險等的影響而出現大幅波動。地緣風險加上政策變更，可能會促使更多中概股回A股或H股上市，以及讓有意上市的公司放棄境外資本市場而回流中國市場，在此情形下，投行業務已具規模的中資頭部券商中信證券和中信建投等將可受惠，但另一方面，外資機構已在部署亞洲的投行業務，未來勢必掀起激烈競爭，中信係券商恐怕難以高枕無憂。

此外，2021年下半年以來的股票日均交易活躍度已有所放緩。2021年7月A股股票交易日均交易金額同比下降11.11%，日均融資買入額同比下降27.52%，而日均融券賣出量同比下降22.22%，相對於活躍的上半年，市場氣氛似乎已經有所轉變，或影響到券商的業務增長。

綜上所述，中信證券交出了一份表現不錯的2021年中期業績和第二季業績，這一正面消息已反映在股價中，其未來將要面對的風險不小，市場對此的謹慎衡量也將反映在未來的股價走勢中。