【IPO透视】电信“回A”意味着什么？

原創

日期：2021年8月9日 下午9:18作者：许螣垚編輯：lala

作为国内三大通信运营商的中国电信如今要“登录”A股了，投资者可于8月9日开始新股申购，于8月11日足额缴纳认购资金或者确保资金账户内有足额认购资金。

对于近年如火如荼的5G通信建设来说，电信的“回A”无疑是标志性事件之一，当今市场对于今年下半年的投资分歧有二：一方面认为目前新能源赛道估值过高，一方面又认为消费、金融等传统板块还看不到新的预期。而5G通信赛道属于科技、新基建板块，能否在下半年发力？电信的上市，又意味着什么？

IPO巨无霸来袭，亮点有哪些？

7月30日，中国电信发布招股意向书，公布IPO发行安排及初步询价公告，8月6日，中国电信发布股票发行公告并同时发布招股说明书，确定发行价格为4.53元/股，对应的2020年摊薄后市盈率为20.18倍（在全额行使本次A股发行的超额配售选择权情况下）。投资者可于8月9日进行网上和网下申购。

按照中国电信招股书披露，其此次上市拟募集资金总额5,415,866.54万元（约542亿元，全额行使本次A股发行的超额配售选择权情况下）。若按此计算，这将超过中芯国际IPO的532亿元，成为近十年来A股最高IPO募资额。而从发行量来看，中国电信也将是近10年以来发行数量最大的新股，可谓是当之无愧的“巨无霸”。

关于资金投向，据招股书披露，中国电信此次回归A股募集资金将投向5G产业互联网建设项目、云网融合新型信息基础设施项目以及科技创新研发项目（笔者归纳关键词：5G、云网融合、科技创新）。公司实际募集资金扣除发行费用后，将全部用于公司主营业务相关的项目。（具体来看，各项目笔者整理如下：据公司初步测算5G相关项目214亿，云网融合507亿，科技创新300亿，见招股说明书P444-P450）

业绩方面，据中国电信此前披露的一季报数据显示，2021年1-3月，公司实现营业收入1,063.17亿元，较上年同期增长12.68%；净利润65.04亿元，较上年同期增长10.48%；归属于母公司股东的净利润64.41亿元，较上年同期增长10.63%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润72.33亿元，较上年同期增长16.81%。

业绩水平对比同行业如何？招股书披露如下表：

同时在招股书中，公司对上半年业绩做出了预估：

根据报告期内及报告期后的经营情况，公司对2021年1-6月业绩进行了预计，预计2021年1-6月营业收入约为2,136.06亿元至2,184.17亿元，同比增长幅度约为11%至13.5%；归属于母公司股东的净利润约为175.76亿元至178.55亿元，同比增长幅度约为26%至28%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润约为160.66亿元至163.55亿元，同比增长幅度约为11%至13%。

公司表示，（以上预估的）相关财务数据为公司初步测算结果，未经审计机构审计，预计数不代表公司最终可实现收入和净利润，亦不构成公司盈利预测或业绩承诺。

东吴证券表示，中国电信当前估值处于低位，同时优质的核心资产(云计算及IDC资源)或将进一步带动估值提升，叠加有吸引力的股息率，当前具备很高的配置性价比。

在市场方面：

根据运营商公开年报资料，截至2020年12月31日，三家电信运营商合计拥有移动用户达15.99亿户；其中，公司移动用户数达3.51亿户，占比为22.0%；公司5G套餐用户数达8,650万户，渗透率达24.64%，行业领先。

自2008年（公司取得移动通信业务牌照）至2020年，公司移动用户数复合增长率达23.49%，移动用户市场份额提升了17.44个百分点，增幅位列全行业第一。

截至今年一季度，中国电信5G业务持续快速渗透，5G套餐用户达到约1.11亿户，渗透率达到31.2%，继续保持行业第一。

股权结构方面，国资委为实控人。

风险提示

IPO招股说明书里，风险提示是笔者认为需要重点解读的内容之一。

据招股书披露，公司面临的风险点主要有以下几方面，笔者挑出较重要的，归纳整理如下：

从财务方面看：

1、应收账款收回风险

截至2020年12月末，公司应收账款净额为214.68亿元，占流动资产的比例25.55%，公司表示由于应收账款数额较大，如果客户财务状况出现恶化或者经营情况和商业信用发生重大不利变化，亦不排除存在发生坏账的风险，将对公司的经营业绩产生不利影响。

2、流动性风险

2018年末、2019年末、2020年末，公司流动负债占各期末总负债的比例分别为79.19%、74.21%、75.86%，且存在流动负债大于流动资产的情形。尽管公司持有充足的现金余额及银行信贷额度，流动性总体良好，但如遇极端市场条件变化，仍然面临一定的短期流动性风险。

3、募集资金投资项目未能达到预期目标的风险

公司本次募集资金投资项目包括5G产业互联网建设项目、云网融合新型信息基础设施项目、科技创新研发项目。公司已对该等项目的必要性、可行性进行充分研究论证，但该等研究论证是公司主要以目前的行业、技术、市场等因素为基础作出的，如果后续行业标准、技术趋势、市场需求发生重大变化，则公司募集资金投资项目最终产生的效益可能无法满足公司预期，从而对公司经营业绩产生不利影响。

从行业方面看：

1、用户增速下降的风险

随着国内移动、宽带用户普及率的提升，移动、宽带用户增长速度呈下降趋势，用户增长的市场空间逐步缩小。根据工信部统计公报，全国移动电话用户2018年净增1.49亿户，2019年净增3,525万户，2020年净减728万户，净增规模逐年大幅下降，2020年出现负增长；全国宽带用户2018年净增5,884万户，2019年净增4,190万户，2020年净增3,427万户，净增规模持续下降。

2、5G业务发展和运营面临商业模式不成熟的风险

当前5G发展仍处于规模商用初期，5G的开发和运营方面还存在不确定性，包括5G产品和服务的竞争力、5G终端供应及定价、5GSA产业链的发展、供应商的5G设备供应能力，以及未来5G技术应用场景等。

通信行业的前景如何？

中国电信作为国内三大通信运营商之一，在A股上市能否给通信板块带来转机？现在如何看通信板块的投资逻辑？

安信证券通信行业及海外科技首席分析师马天诣近日接受证券时报采访时表示（见8月06日证券时报报道），坚定看好通信板块。他认为主要有两个核心逻辑：

一是通信网络出现了相对深刻的“供给侧改革”。二是通信板块属于高壁垒的精密制造，中国很多技术全球领先，可以代表中国最强硬科技的发展方向。随着原材料上涨等不利因素的出清和价格向下游传导，细分龙头在全球市场的议价能力进一步凸显。

他认为通信板块持续成长的趋势确定性很强。理由如下：

进入2021年后，A股通信网络行业在上半年其实迎来过一次大机会，就是运营商板块的估值修复。近年来，我国通信网络建设持续加速，国内实施“努力打造网络强国”战略，国内运营商刚刚进行了大规模的4G和5G网络技术设施建设。今年以来，随着运营商资本开支逐步企稳，运营商利润曲线有望迎来拐点，由此出现了板块估值修复的强逻辑。

国盛证券也表达了类似观点：中国电信回A上市，将进一步增强资本实力，为后续5G以及数字化业务建设再添新动能。随着今年移动700M集采落地，电联中频基站集采启动，下半年5G基建有望加速，带动通信产业链实现高速增长。在以新能源、半导体等硬科技为主的市场投资主线中，带有基建与硬科技双重属性的通信板块有望迎来估值的持续修复。

与之对应的，是官方公布的一组数据：工信部在7月16日国新办新闻发布会上介绍，目前我们建成全球最大的5G独立组网网络，累计开通5G基站96.1万个，推动共建共享基站超过40万个，5G终端连接数达到3.65亿。除了5G网络建设保持领先，我国5G产业优势不断扩大，5G应用赋能融入千行百业态势已经显著。工信部当前以及今后的一大工作重点就是推进5G+工业互联网的应用。

从行业动态看，通信行业今年上半年保持了较高的并购重组态势。按照申万一级分类，上半年已有36家通信行业公司完成46次并购重组，并购的公司数占A股通信行业公司总数的比例为32.14%，在申万一级行业中位列第二（笔者按：第一为汽车行业）。据已披露的数据，上半年通信企业并购重组涉及资金约185.47亿元。

从机构的持仓动向看，随着上市公司半年报陆续披露，社保基金、QFII和险资等机构持仓情况浮出水面。从已披露的信息看，机构投资者对行业龙头的偏好体现出趋同性。截至二季度末，社保基金共现身14只个股，偏爱通信和电子设备、医药、化工等领域。从行业来看，QFII持股主要集中在通信和电子设备制造业、农副食品加工、化工等领域。由此可看出，通信目前被社保基金和QFII共同看好。

对于5G通信，笔者认为最近有几个值得关注的变化：

一是7月底的政治局会议提到“积极的财政政策要提升政策效能”、“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度”，很多券商将这两条解读为有关部门会出政策刺激基建，于是就有了上周工程机械、水泥龙头的异动（工程机械投资逻辑见笔者8月04日文章，标题为《工程机械龙头飙涨，三一重工后续能否延续涨势？》）。

其实在铁路、公路、机场这一类老基建上，现在需求增长可能相对有限，相对这些老基建来说，国家更有可能将资源投入到新基建上，5G基站就是新基建的代表。

大家还记得“新基建”吗？国家发改委副主任宁吉喆3月初表示，在新型基础设施方面，今年将出台“十四五”新型基础设施建设规划，大力发展数字经济，拓展5G应用，加快工业互联网、数据中心等建设。

二是三大运营商的资本开支，从2015年到2018年，都是下降的趋势，2019年才有所回升，并没有达到2013到2015年的开支水平。这回中国电信IPO，增加手里的资金储备，后面就能增加资本开支扩大项目建设，这就是前文中，国盛证券提到的“中国电信回A上市，将进一步增强资本实力，为后续5G以及数字化业务建设再添新动能。”。

三是7月中国移动、中国广电公布700M无线网主设备采购情况，不仅采购规模超预期，国内厂商华为、中兴占的份额明显上升，华为中标份额约为60%，中兴所占份额约为31%，而在中国电信、中国联通公布的2.1G设备集采情况中，第一名华为、第二名中兴、第三名大唐，我们连起来可以看到，中标厂商和份额，显然对国内厂商有利。

接下来的行业信息，有两个重要会议值得关注：

2021全球IPv6下一代互联网峰会（2021.8.12-8.13）、2021世界数字经济大会暨第十一届智慧城市与智能经济博览会（2021.9.10）

作者：许螣垚