民生教育：耗资6亿、并购稀缺高校，利润增速有望大幅提高

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日期：2019年12月9日 下午1:53作者：郑鹏超編輯：彭尚京

民生教育（01569-HK）这家公司自上市以来，已经持续收购多个项目，近期又披露斥资6亿元，收购文达电子、文达学院、中专学校和蓝天飞院。

根据民生教育披露的公告显示，此次公司收购的文达电子、文达学院（民办本科院校）及中专学校这三家公司，近几年的经营数据似乎并不亮眼，2017年、2018年和截至2019年9月30日，收入分别为1.04亿元、1.13亿元和0.80亿元；税后净亏损分别为0.019亿元、0.107亿元和0.121亿元。其中，文达学院和中专学校2019学年至2020学年在校总人数15090人。

蓝天飞院（私用、商用飞行驾驶执照培训及航空专业培训学校）2017年、2018年和截至2019年9月30日的经营业绩亦是如此，税后净利润分别亏损0.08亿元、0.12亿元和0.11亿元。

被收购公司持续亏损，民生教育为何还要去收购？又如何整合收购过来的资产，赚取利润呢？

如何整合资源、扭亏为盈？

民生教育相关负责人对财华社表示，此次交易是2017年8月份公司就已经和原股东及相关方签署了投资协议及框架。但由于原股东文达集团债务情况复杂，经过公司与债券人、法院和管理人多次协商，才达成了重整投资协议。

另外，文达学院是位于安徽省合肥市独立设置的民办本科高校，这类标的全国只有一百余所，十分稀缺。学校既以本科层次为主，又具备专科、专升本、继续教育的办学资格，是一个民办高校的“全牌照”。文达学院占地近700亩，土地性质全部为出让教育用地，证照齐全，市场上这类可供并购的标的极为稀缺。

此外，根据投资重整协议，投资到文达电子、文达学院及中专学校为人民币5亿元，用于偿债资金；投资到蓝天飞院为人民币1亿元，用于蓝天飞院的发展。文达学院、中专学校等三所学校承担债务人民币2亿元，另有人民币3亿元分期的贷款安排（按人民银行基准利率收取利息），以上付款的先决条件主要是在学校举办人变更，公司落实相应的股权和权益之后才支付。

虽然，收购标的是亏损的，但其亏损主要是由于受到文达集团债务影响，是临时性的，有其特殊的背景。

未来对收购过来的资产如何扭亏为盈，民生教育解释，主要有两个发力点：

第一、学额有增长空间 。自文达集团的债务危机发生以来，教育部门给予文达学院及中专学校的招生计划受了较大的影响，重整完成后，学校的招生计划会有较大的增长空间；

第二、学费的增长。安徽省教育厅等主管部门于2018年，下发了《关于推进放开民办教育收费试点工作有关事项的通知》，规定自2018年秋季学期开始，将放开民办教育收费试点范围扩大到所有民办普通高校和民办职业院校，包括民办普通本科高校、民办高职高专院校、民办普通中等专业学校、民办技工院校等。学费由1.1万提高到了1.6万，未来的增长潜力巨大。

财华社除过关注民生教育如何整合收购过来的资源，使其实现盈利之外，还关注到民生教育2019年净利润出现小幅下滑，账上现金也只有7.53亿元，似乎并不支持公司花6亿元收购？

收购是否会导致公司现金流紧张？

对于民生教育净利润由2018年半年度的2.18亿元，下滑至2019年半年度的2.07亿元，财华社在公司半年报中找到了原因。

半年度净利润出现下滑，主要是公司调整了未变现的汇兑亏损，购股权开支及收购事项产生的认沽期权负债利息，另外，2018年同期有6000多万元的投资收益（按市场公允值计算），在2019年受市场波动影响投资收益下降到90万元左右，若撇除按公平值计入损益的股权投资收益，调整后净利增长38.9%。

此外，收购事项否会使公司现金流紧张？如果从民生教育报表看，似乎确实如此。财华社针对此疑问，向民生教育提问，公司表示，截至2019年6月30日的现金约人民币7.53亿元，但集团在2019年9月份收取了新学年的学费和住宿费，扣除日常资本开支后，可支配及动用的现金约超过人民币10亿元。

另外，为了集团的发展，民生教育已经在2018年做了两个“双100”的融资渠道项目，分别是跟工商银行重庆分行签订战略合作协议，获得人民币100亿的意向性融资，利率是人民银行基准利率。另外也跟中金资本成立了人民币100亿的教育产业并购基金，作为日后集团在项目并购及发展的融资渠道的需求。

PE、PB均处于历史低位

最后，我们再来看看该公司在二级市场的估值。

根据WIND数据显示，截至2019年12月5日，民生教育的股价收盘报收每股1.33港元，市盈率14.95倍，市净率1.33倍。

市盈率和市净率均处于上市以来的低位，那么，对投资人是否意味着是个不错的机会呢？

以下是财华社对民生教育重点问题的采访问答：

1.此次贵司收购的3家院校文达电子、文达学院及中专学校的合并报表从2017年来的营收在增长，但净利润都亏损，且2018年和2019年前9个月亏损力度加大，为何公司要收购？

回复： 基于项目的背景，以及标的学校的稀缺性和增长性，公司认为本次收购有利于加大在中东部地区的布局，主要有以下几个考虑因素：

（1）达成重整投资协议。交易的背景是我们于2017年8月份就和原股东等相关方签署了投资协议和框架协议。但由于原股东文达集团的债务情况比较复杂，经过我们与原股东、债权人、法院和管理人的多次协商和共同努力，终于达成了重整投资协议，我们认为这代表着文达项目取得了实质性的进展。

（2）标的的稀缺性。 文达学院是位于安徽省合肥市的独立设置的民办本科高校，这类标的全国只有一百余所，十分稀缺。学校既以本科层次为主，又具备专科、专升本、继续教育的办学资格，可以说是一个民办高校的“全牌照”。此外，文达学院占地近700亩，土地性质全部为出让教育用地，证照齐全，市场上这类可供并购的标的极为稀缺。学校亏损主要是由于受到文达电子等关联单位的债务拖累所致，是临时性的，有其特殊的背景。重整计划执行后，学校资产历史存在的抵质押等全部解除，债务除约定承担的2亿元人民币之外，全部剥离。 本次文达电子、文达学院、中专学校、蓝天飞院的重整得到了省市各主管部门、法院、债权人、管理人的高度关注，为学校未来发展解除了沉重的历史包袱；

（3）标的学费学额的双增长。一是学额有增长空间 。自文达集团的债务危机发生以来，教育部门给予文达学院及中专学校的招生计划受了较大的影响，重整完成后，学校的招生计划会有较大的增长空间；二是学费的增长。安徽省教育厅等主管部门于2018年下发了《关于推进放开民办教育收费试点工作有关事项的通知》，规定自2018年秋季学期开始，将放开民办教育收费试点范围扩大到所有民办普通高校和民办职业院校，包括民办普通本科高校、民办高职高专院校、民办普通中等专业学校、民办技工院校等。学费由1.1万提高到了1.6万，未来的增长潜力巨大。

（4）交易架构风险可控 。根据投资重整协议，投资到文达电子、文达学院及中专学校为人民币5亿元，用于偿债资金；投资到蓝天飞院为人民币1亿元，用于蓝天飞院的发展。另外文达学院等三所学校承债务人民币2亿元，另外有人民币3亿元分期的贷款安排（按人民银行基准利率收取利息），以上付款的先决条件主要是在学校举办人变更，公司落实相应的股权和权益之后才支付。待重整方案经法院批准过后，集团可以马上先托管三所学校，对学校实现全面的管理。

2.文达学院主要提供本科、大专学院、成人教育，收购后为民生教育带来13930名学生，如何整合公司资源来帮助收购公司扭亏为盈？

回复：（1）学校层面收到文达集团的债务危机影响，对学校的营运及成本效益都带来负面的影响，本公司认为这次重组完成后，除2亿元承债外，债务剥离干净，资产抵质押解除，学校的发展将会步入正轨。

（2）集团一直以来都是深耕高等教育领域，管理团队已经有超过20年非常丰富的高校营运经验，通过学校学额及学费的增长及优化管理架构及成本为学校扭亏为盈。

3.蓝天飞院在2017年的营收仅82万元，2018年403万元，近两年亏损近2000万元，今年前9个月营收不足百万，亏损达11百万元的原因何在？

回复： 主要是因为之前文达集团的债务危机，影响了蓝天飞院的招生及发展。

4.蓝天学院2017年至今营收不足600万元，且亏损力度近3000万元，为何耗资1亿元（远超蓝天学院营收规模）收购51%股权？

回复： 蓝天飞院是少数在国内拥有《商业非运输航空经营运营人运行合格证》及《通用航空企业经营许可证》的飞行培训学校，现在学校有7架飞机。公司认为飞行员培训市场潜力非常大，营业规模主要是因为之前文达集团债务危机影响了学院的发展。公司看好通航领域的发展以及对飞行员培训的市场需求。

5.蓝天飞院是私用和商用飞行驾驶执照培训及航空专业培训，民生教育没有航空专业培训的教育经验，为何要收购？

回复：蓝天飞院和中专学校以及文达学院是文达集团债务危机爆发后，维持正常经营的教育资产。整个教育资产是通盘考虑在重整投资计划之内的，公司看好通航领域的发展以及对飞行员培训的市场需求。此外，文达学院、中专学校和蓝天飞院在专业设置方面有协同，未来目标是打通航空专业的学历教育和职业教育。

6.公司今年中期的期末现金及现金等价物较去年年末大幅缩减54.5%至7.53亿元，本次6亿元收购，是否加紧公司现金流，影响公司未来运营？

回复： （1）公司截至2019年6月30日的现金约人民币7.53亿元，但集团在2019年9月份收取了新学年的学费和住宿费，扣除日常资本开支后，可支配及动用的现金约超过人民币10亿元。

（2）另外，为了集团未来的发展，集团已经在2018年做了两个“双100”的融资渠道项目，分别是跟工商银行重庆分行签订战略合作协议，获得人民币100亿的意向性融资，利率是人民银行基准利率。 另外也跟中金资本成立了人民币100亿的教育产业并购基金，作为日后集团在项目并购及发展的融资渠道的需求。

（3）考虑到现在集团的负债比率约15%左右，集团会一直寻找成本低的融资渠道，为集团日后的发展作资金储备。

7.截至2019年6月30日，公司在校学生总人数达74,450名，较2018年6月30日大幅增长71.8%。今年上半年营收同比增长66.45%，但净利润却下降4.95%，是否扩张速度过快，影响公司的经营？

回复：2019年中期，经调整后净利润为2.33亿，同比增长2.5%,主要调整了未变现的汇兑亏损，购股权开支及收购事项产生的认沽期权负债利息，另外2018年同期有6000多万元的投资收益（按市场公允值计算），在2019年受市场波动影响投资收益下降到90万元左右，若撇除按公平值计入损益的股权投资收益，调整后净利增长38.9%。

8.10月13日公告，子公司重庆梦卓获得明世在线、民生在线、目标学校（标的主体）的委托管理权，是否从传统线下教育、重资产、稳健增长向线上教育、轻资产、高速增长业态进行布局？

回复： 集团将会以高等教育为核心，双线发展以本科为主的传统线下校园教育和在线高等教育。

明世在线现在有11万学生，其中9万是专科课程以上的学生。考虑到线上业务的高增长性以及布局线上教育，与线下校园教育有很大协同效应，公司未来发展将围绕线上线下双轮驱动。

9.公司的市盈率（TTM）15低于行业水平平均值23，公司股价是上市来较低水平，是否有回购计划来提振股价，增强投资者信心？

回复：本公司暂时没有相关的计划，如有相关安排将按照上市规则进行披露。

10.民促法出台后，对公司中长期战略有何影响？

回复： 民促法出台首次以立法的形式明确民办教育可以依法选择营利性或非营利性，这在民办教育发展历史上是里程碑，是重大利好。公司主营民办高等教育，有依法选择分类登记的权利，中长期战略不受影响，我们将围绕以本科为主的高等教育，通过线上线下双轮驱动来带动业务的快速发展。

11.公司对海外市场的布局如何？对一线城市的高校是否有布局想法？

回复： 集团现阶段对于海外拓展的步伐还是参股为主，我们主要关注海外地区办学层次比较高的潜在标的，以本科以上办学层次为主，目标是希望能够与集团在国内的学校创造业务上的协同效应。我们也会关注一线城市的高校，以及毛入学率低于全国水平地区的高校。